بورس ۱۴۰۵ و درس نسبت P/E: چرا ارزان‌ترین سهم‌ها برنده نشدند؟

شاخص کل بورس از ابتدای سال بیش از ۵۰ درصد بالا آمده و در روزهای اخیر رکوردهای پیاپی ثبت کرده است؛ اما اگر فقط به عدد شاخص نگاه کنید، مهم‌ترین درس این رالی را از دست می‌دهید. بررسی کارنامه پنج‌ماهه نمادها نشان می‌دهد برنده‌های واقعی بازار کسانی نبودند که ارزان‌ترین سهم‌ها را خریدند، بلکه سهامدارانی جلو افتادند که «ارزشمند» را از «ارزان» تشخیص دادند.

پاسخ کوتاه

تحلیل بازدهی نمادها بر اساس نسبت قیمت به درآمد (P/E) در ابتدای سال نشان می‌دهد سهام با P/E بین ۴ تا ۶ واحد به‌طور میانگین ۸۴ درصد بازدهی ثبت کرده‌اند و در صدر جدول ایستاده‌اند؛ در مقابل، نمادهای با P/E بالاتر از ۱۰ واحد فقط ۵۲ درصد رشد کرده‌اند. نکته جالب اینجاست که ارزان‌ترین گروه (زیر ۴ واحد) با ۷۸ درصد بازدهی از گروه میانی عقب ماند؛ یعنی ارزانی صرف، برنده را نمی‌سازد.

رالی که انتخاب سهم را مهم کرد

شاخص کل از ابتدای سال ۱۴۰۵ بیش از ۵۰ درصد و شاخص هم‌وزن بیش از ۶۰ درصد رشد کرده‌اند. در رونقی که تقریبا همه سهم‌ها را بالا می‌برد، شاید تصور شود انتخاب سهم اهمیتی ندارد؛ اما کارنامه پنج‌ماهه خلاف این را نشان می‌دهد. فاصله بازدهی بهترین و ضعیف‌ترین گروه از نظر ارزش‌گذاری به ۳۲ واحد درصد رسیده است؛ اختلافی که در یک بازار صعودی، تفاوت بین سود قابل توجه و بازدهی ناچیز را رقم می‌زند.

کارنامه پنج گروه P/E

عملکرد نمادها بر اساس نسبت P/E ابتدای سال (اسفند ۱۴۰۴) به پنج گروه تقسیم می‌شود. نمادهای با P/E زیر ۴ واحد که ۱۱۶ نماد بودند، میانگین ۷۸ درصد بازدهی داشتند؛ گروه ۴ تا ۶ واحد با ۵۴۴ نماد و بازدهی ۸۴ درصد در صدر ایستاد؛ گروه ۶ تا ۸ با ۳۳۷ نماد به ۷۲ درصد رسید؛ گروه ۸ تا ۱۰ با ۲۲۳ نماد تنها ۵۹ درصد رشد کرد و گروه بالای ۱۰ واحد با ۱۷۰ نماد با ۵۲ درصد در قعر جدول قرار گرفت. الگو تقریبا منظم است: هرچه P/E ابتدای سال بالاتر بود، بازدهی کمتری به ثبت رسید.

چرا ارزان‌ترین، بهترین نبود؟
گروه زیر ۴ واحد با وجود پایین‌ترین ارزش‌گذاری، نتوانست از گروه ۴ تا ۶ جلو بزند. دلیلش روشن است: P/E پایین می‌تواند نشانه فرصت باشد، اما می‌تواند ناشی از سود غیرتکراری، زیان انباشته، نقدشوندگی ضعیف یا چشم‌انداز نامناسب صنعت هم باشد. بازار در سال جاری بیش از آنکه دنبال ارزان‌ترین سهم‌ها باشد، به سمت شرکت‌هایی حرکت کرده که در کنار قیمت مناسب، از سودآوری پایدار برخوردارند؛ همین موضوع، گروه ۴ تا ۶ را به ترکیب جذاب‌تری از ارزش‌گذاری و کیفیت سود تبدیل کرده است.

برای ادامه سال چه چیزی مهم‌تر است؟
این رابطه را نمی‌توان به‌صورت قطعی به ماه‌های آینده تعمیم داد. با رشد قیمت‌ها، P/E فعلی بالا رفته و مزیت اولیه گروه‌های ارزان کمتر شده است. از اینجا به بعد، P/E آینده‌نگر اهمیت بیشتری پیدا می‌کند؛ سهمی که امروز گران به نظر می‌رسد اما رشد سود قابل انتظاری دارد، ممکن است با تعدیل سود دوباره به محدوده ارزش‌گذاری مناسب برگردد و برعکس، سهمی با P/E پایین که سودش در مسیر کاهش قرار دارد، ممکن است با وجود ارزانی ظاهری، بازدهی چندانی ایجاد نکند.

مثال عددی

فرض کنید ابتدای سال دو شرکت با سود هر سهم ۱۰۰ تومان داشتیم؛ سهم «الف» با P/E حدود ۵ یعنی قیمت ۵۰۰ تومان و سهم «ب» با P/E حدود ۱۲ یعنی قیمت ۱۲۰۰ تومان معامله می‌شد. اگر میانگین بازدهی دو گروه را به همین دو سهم نسبت دهیم، سهم «الف» با رشد ۸۴ درصدی به حدود ۹۲۰ تومان و سهم «ب» با رشد ۵۲ درصدی به حدود ۱۸۲۰ تومان می‌رسد؛ همین فاصله ۳۲ واحد درصدی است که داده‌های پنج ماهه بازار ثبت کرده‌اند.

نکته‌های کلیدی

• در پنج ماه ابتدای ۱۴۰۵، سهام با P/E بین ۴ تا ۶ واحد با میانگین ۸۴ درصد بهترین بازدهی را ثبت کردند.
• ارزان‌ترین گروه (زیر ۴ واحد) با ۷۸ درصد، از گروه میانی عقب ماند؛ ارزانی صرف کافی نیست.
• هرچه P/E ابتدای سال بالاتر بود، بازده کمتر شد؛ گروه بالای ۱۰ واحد فقط ۵۲ درصد رشد کرد.
• فاصله ۳۲ واحد درصدی بین بهترین و ضعیف‌ترین گروه، اهمیت نقطه ورود را برجسته می‌کند.
• کیفیت و پایداری سود، عاملی است که «ارزان» را از «ارزشمند» جدا می‌کند.
• برای ماه‌های آینده، P/E آینده‌نگر و تعدیل سود از P/E کنونی مهم‌تر است؛ این رابطه خطی و قطعی نیست.