بازگشایی ناقص بورس؛ رکورد ۵.۷ میلیونی وقتی چهار غول هنوز در صف‌اند

بورس تهران هفته گذشته را با ثبت رکوردهای پیاپی به پایان برد؛ شاخص کل در چهار روز معاملاتی بیش از ۳۲۹ هزار واحد رشد کرد و به ارتفاع ۵ میلیون و ۷۳۶ هزار واحدی رسید و ارزش معاملات خرد روزانه با ثبت ۶۵.۵ هزار میلیارد تومان رکورد تازه‌ای زد. اما مهم‌تر از خود رکورد، پرسشی است که کمتر مطرح می‌شود: این رالی در بازاری رخ داده که هنوز «کاملا باز» نشده است.

پاسخ کوتاه: بازار سهام پس از حدود ۸۰ روز تعطیلی ناشی از جنگ، از ۲۹ اردیبهشت ۱۴۰۵ بازگشایی شد و اکنون در قله تاریخی معامله می‌شود. اما از ۴۲ نمادی که روز بازگشایی متوقف بودند و حدود ۳۵ تا ۳۶ درصد ارزش بازار را نمایندگی می‌کردند، هنوز چهار نماد بزرگ در انتظار انتشار صورت‌های مالی‌اند؛ یعنی بخشی از کشف قیمت در این بازار همچنان ناقص است.

بازگشایی ناقص؛ رالی روی پایه‌ای که کامل نشده

روز بازگشایی، ۴۲ نماد بورسی و فرابورسی به سه دلیل متوقف ماندند: آسیب مستقیم جنگ، وابستگی عملیاتی به شرکت‌های آسیب‌دیده، یا ابهام در پرتفوی هلدینگ‌ها. حالا ۳۸ نماد به مدار معاملات برگشته‌اند و تنها چهار غول دیگر (از جمله دو پتروشیمی و یک فولاد) منتظر گزارش‌های مالی‌اند. بازگشایی مرحله‌ای، شوک عرضه را در طول زمان پخش کرد و جلوی قیمت‌گذاری هیجانی را گرفت، اما هزینه‌اش از بین رفتن نقدشوندگی برای سهامدارانی بود که ماه‌ها امکان فروش نداشتند. هر وقت این چهار نماد باز شوند، وزن تازه‌ای از عرضه و تقاضا وارد بازار می‌شود که هنوز در قیمت‌ها دیده نشده است.

چهار موج و یک اهرم واحد

رفتار بازار از بازگشایی تا امروز در چهار موج خلاصه می‌شود: در موج نخست (۲۹ اردیبهشت تا ۲۷ خرداد) شاخص کل ۳۸.۷ درصد و شاخص هم‌وزن ۴۱.۹ درصد رشد کرد؛ موج دوم پس از امضای تفاهم‌نامه تقریبا بی‌حرکت بود؛ در موج سوم که تنش‌ها برگشت، شاخص کل ۲ درصد پایین آمد؛ و در موج چهارم از ۱۱ مرداد که حمله به زیرساخت‌ها لغو شد، شاخص کل ۱۳.۴ درصد و هم‌وزن ۱۱.۴ درصد صعود کردند. الگوی ثابت این چهار موج یکی است: اهرم اصلی حرکت قیمت‌ها در این مقطع، ریسک سیاسی و اخبار مذاکرات است، نه صرفا سودآوری شرکت‌ها.

واگرایی دو شاخص؛ روایت ریسک سیستماتیک

جالب‌ترین بخش ماجرا در موج سوم رخ داد: وقتی شاخص کل ۲ درصد ریخت، شاخص هم‌وزن ۷.۵ درصد رشد کرد. شرکت‌های بزرگ به دلیل اندازه و نقش زیرساختی‌شان بیشتر در معرض ریسک جنگ‌اند، اما بخشی از نمادهای کوچک‌تر مسیر رشد خود را ادامه دادند. این واگرایی دو پیام دارد: اول اینکه شاخص کل همیشه روایت کامل بازار نیست؛ دوم اینکه برای سرمایه‌گذار بلندمدت، پخش کردن سرمایه بین شرکت‌های بزرگ و کوچک، یک ابزار واقعی مدیریت ریسک است، نه یک شعار تکراری.

پارادوکس همزمان پول

در همین هفته رکوردشکن، حقیقی‌ها در مجموع حدود ۶.۱ هزار میلیارد تومان خالص وارد سهام کردند، اما هم‌زمان صندوق‌های درآمد ثابت هم ۱.۲۸۸ هزار میلیارد تومان ورودی گرفتند. این دو حرکت هم‌زمان را نمی‌شود با «خوش‌بینی محض» توضیح داد؛ بخشی از سرمایه‌گذاران در اوج هیجان سود را شناسایی می‌کنند و نقدینگی را در ابزار کم‌ریسک نگه می‌دارند. پس در صف‌های خرید پررونق امروز، هم پول تازه‌وارد هست و هم پول محتاطی که منتظر فرصت دوباره است.

بلندمدت در بازار متکی به خبر یعنی چه

سه درس چهار ماه گذشته ساده اما پرهزینه‌اند. نخست، شاخص کل بدون توجه به ترکیب آن، مبنای تصمیم نیست؛ در موج تنش، هم‌وزن مثبت ماند حال آنکه شاخص کل منفی بود. دوم، نمادهای متوقف و بازگشایی‌شده با تأخیر، اهمیت اطلاعات را نشان می‌دهند؛ قیمت‌گذاری سهمی که صورت‌های مالی تازه ندارد، حدس است نه تحلیل. سوم، ورود پول در اوج و خروج در کف، الگوی همیشگی است؛ در یک روز از همین هفته ۶.۹ هزار میلیارد تومان پول حقیقی خارج شد و بازار دو روز بعد دوباره اوج گرفت.

مثال عددی

فرض کنید در پایان موج نخست، سبدی ۱۰۰ میلیون تومانی هم‌وزن داشته باشید. با رشد ۴۱.۹ درصدی موج اول به حدود ۱۴۲ میلیون می‌رسد؛ در موج دوم ۱.۱ درصد کم می‌کند، در موج سوم ۷.۵ درصد رشد می‌کند و در موج چهارم ۱۱.۴ درصد دیگر بالا می‌رود؛ برآیند این مسیر حدود ۱۷۰ میلیون تومان می‌شود. همان ۱۰۰ میلیون در سبد شاخص کل، با رشد ۳۸.۷ درصدی، افت ۲ درصدی و رشد ۱۳.۴ درصدی، به حدود ۱۵۴ میلیون تومان می‌رسید. این تفاوت از جنس اقبال نیست؛ حاصل تنوع و تحمل ریسک متفاوت است. این صرفا یک محاسبه ساده برای روشن شدن مفهوم است، نه پیش‌بینی بازده آینده.

نکته‌های کلیدی

• بازار پس از جنگ با بازگشایی ناقص شروع شد؛ از ۴۲ نماد متوقف با حدود ۳۵ تا ۳۶ درصد ارزش بازار، اکنون ۳۸ نماد باز شده‌اند و چهار غول دیگر در انتظار صورت‌های مالی‌اند.
• محرک اصلی چهار موج پس از بازگشایی، ریسک سیاسی بوده است؛ شاخص کل در موج اول ۳۸.۷ درصد رشد کرد، در موج تنش ۲ درصد افتاد و از ۱۱ مرداد ۱۳.۴ درصد بالا آمد.
• در موج تنش، شاخص کل ۲ درصد منفی شد اما هم‌وزن ۷.۵ درصد رشد کرد؛ بزرگ‌ها به ریسک سیستماتیک حساسترند.
• ورود هم‌زمان ۶.۱ هزار میلیارد تومان به سهام و ۱.۲۸۸ هزار میلیارد به درآمد ثابت در یک هفته، نشانه سودشناسی و احتیاط هم‌زمان است.
• رکورد ۶۵.۵ هزار میلیارد تومانی ارزش معاملات روزانه با خروج ۶.۹ هزار میلیارد تومانی پول در همان روز همراه بود؛ هیجان و اصلاح در بازار سهام هم‌سفرند.